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14.06.19

Börsen-Zeitung: Mysterium Inflation, Marktkommentar von Dietegen

Müller

Frankfurt (ots) - Der Markt geht in den USA derzeit von rund drei

Zinssenkungen aus - mit ein Grund für die relativ gute Entwicklung

der Aktienmärkte. Seit dem vierten Quartal 2018 sind die

Zinserwartungen förmlich eingebrochen. Der Markt ist damit

"taubenhafter" als die US-Notenbank Fed in ihren eigenen Annahmen,

geht also von einer weitaus stärkeren Lockerung der Geldpolitik aus.

Die Fed befindet sich tatsächlich in einem Dilemma, wenn eine starke

Abkühlung der Wirtschaft - etwa durch eine Eskalation des

Handelskonflikts - stärkere geldpolitische Maßnahmen nahelegt. So

hat Luca Paolini, Chefstratege von Pictet Asset Management, kürzlich

in Frankfurt nicht ausgeschlossen, dass es zu drastischen

Zinssenkungen kommen könnte, falls die US-Wirtschaft in eine

Rezession abgleitet.

Bloß ist mit einem Leitzins von 2,25 bis 2,50 Prozent der

Spielraum nach unten für die Fed überschaubar. Das weiß sie selbst

natürlich auch. Fed-Chef Jerome Powell hat auf einer Konferenz Anfang

Juni in Chicago gesagt, es werde keine Überraschung mehr sein, wenn

die Leitzinsen erneut einmal den unteren Rand ihrer Wirkungsfähigkeit

- den sogenannten Effective Lower Bound (ELB) - erreichen. Die Fed

müsse sich darauf einstellen, so Powell. Vereinfacht gesagt geht es

um die Frage, was die Fed zu tun gedenkt, wenn die Leitzinsen die

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Grenze von 0 Prozent erreichen, ob Negativzinsen möglich wären oder

ob sie andere Mittel nutzen würde, um die Wirtschaft zu stützen.

Anlass zur Sorge gibt auch die inverse US-Zinsstrukturkurve, die

eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine Rezession signalisiert -

immerhin ist ja auch der Aufschwung, wenn er über Juni hinausgeht,

der längste in der jüngeren Geschichte der USA. Über die

Interpretation sind sich die Akteure aber nicht einig. Während für

etliche Marktteilnehmer damit gesetzt ist, dass eine Rezession kommt

- und damit die Wahrscheinlichkeit von Zinssenkungen, die über das

hinausgehen, was am Markt eingepreist wird, hoch wäre -, gibt es auch

anderslautende Einschätzungen.

Der versierte US-Investor Howard Marks etwa sieht die Ursache für

die Inversion darin, dass die Fed die Zinsen am kurzen Ende erhöht

hat, während gleichzeitig ein Kapitalüberschuss sowie ein hohes

Sicherheitsbedürfnis der Anleger eine hohe Nachfrage nach

langlaufenden Bonds erzeugt haben und damit die Renditen am langen

Ende drückten. Marks weist auch auf den geringeren Kapitalbedarf im

Informationszeitalter hin, etwa für Internetunternehmen, die weniger

Schulden aufnehmen als kapitalintensivere Unternehmen etwa aus dem

Industriesektor. "Ich verstehe nicht ganz, warum eine inverse

Zinsstrukturkurve negativ sein soll", so Marks, "aber ich kann nicht

beweisen, dass sie es nicht ist." Eine mögliche Auswirkung sei, dass

Banken keine Fristentransformation mehr im Zinsgeschäft machen

können.

Unabhängig davon, wie die inverse US-Zinskurve nun beurteilt

wird: Dass die Notenbanken gezwungen sein dürften, die Zinsen zu

senken oder sich gar neue Maßnahmen zu überlegen, ist durchaus

wahrscheinlich. Abgesehen von US-Präsident Donald Trumps

unberechenbarem Politikstil und dem Risiko eines Handelskriegs, der

zu einer globalen Rezession führen könnte, sind auch die niedrigen

Inflationserwartungen und die niedrigen Inflationsraten ein Problem.

Einmal außer Acht gelassen, dass eine militärische Konfrontation

in der Golfregion zu einem Preisschock bei Treibstoffen führen würde,

gibt es keine Anzeichen, dass die Kerninflationsrate in den

Industrieländern steigen dürfte. "Es ist mysteriös, warum die

Inflation heute so gering ist und ob es in Zukunft Inflation geben

wird", schreibt Howard Marks in seinem aktuellen Memo. In Europa ist

die Inflationserwartung gemessen an Fünf-Jahres-Inflations-Swaps

kollabiert und auf ein Rekordtief von unter 1,2 Prozent gefallen, und

auch in den USA gerät sie wieder ins Rutschen.

Dies in einem Umfeld, in dem die Wirtschaft noch wächst und die

Arbeitslosigkeit moderat ist. Selbst in den USA, wo der Arbeitsmarkt

als angespannt gilt, steigen die Löhne nur mäßig - was daran liegen

könnte, dass der Anteil der Bevölkerung, die am Arbeitsmarkt

teilnimmt, seit der Finanzkrise geschrumpft ist.

Auch wenn die vom Markt gehegte Erwartung von drei

US-Zinssenkungen sportlich wirkt: Das Risiko eines Handelskriegs

sowie die sinkenden Inflationserwartungen sprechen eher für weiter

fallende Zinsen. Bis das rasant steigende US-Defizit sich

inflationssteigernd auswirkt, dürften noch einige Jahre ins Land

gehen. Das kümmert derzeit noch kaum jemanden.

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